对赌协议赌什么?

对赌协议,这是一个很有趣的翻译,既符合中国国情,又形象生动。其英文名为“ValuationAdjustment Mechanism”,估值调整机制。估值调整机制起初是个洋玩意,看上去高深复杂,但菜鸟妹觉得其本质就是投资人与融资人玩的一场赌博,赌注为某项权利。如果企业达到了协议约定的业绩指标,融资人拥有什么权利,如果企业没有达到业绩指标,则投资人拥有什么权利。换一个角度理解,可以看作通过行使某项权利,让企业的价值估值更为合理。既然是对赌,协议双方赌什么?

1、赌股权

(1)存量股权:当企业达不到协议约定的业绩条件,企业实际控制人将一定数量股权无偿转让或者以象征性价格转让给对方,对方通常为私募投资机构。反之,如果企业达到了协议约定的业绩条件,则由私募股权投资机构无偿或者以象征性的价格将一部分股权转让给目标公司的实际控制人。如:小美公司业绩增长超过50%,投资方就会获得更多的股权;如低于50%,则企业实际控制人可以从投资方那里获得股权。

(2)增量股权:目标公司未能实现对赌协议规定的业绩目标时,目标实际控制人将同意目标公司以极低的价格向私募股权投资机构增发一部分股权,实现稀释目标公司实际控制人的股权比例,增加私募股权机构在公司内部的权益比例。如:小美公司业绩增长低于50%,私募机构可以以每股净资产价格取得公司增发的100万股份,持股比例从10%增加至15%。

2、赌现金

当目标公司未能实现对赌协议规定的业绩目标时,目标公司实际控制人将向私募股权机构支付一定金额的现金补偿,不再调整双方的股权比例。反之,则将私募股权投资机构用现金奖励给目标公司实际控制人。如:小美公司在2016年的净利润低于2亿元,则公司实际控制人应以现金向私募股权机构进行补偿。

3、赌优先权利

当目标公司未能实现对赌协议规定的业绩目标时,私募股权机构将获得特定的权利。如股权优先分配权,剩余财产有限分配权或者一定的表决权利,如董事会的一票否决权等。如:小美公司在2016年的净利润低于2亿元,投资方作为股东将获得财务负责人的提名权。

4、赌股权回购的权利

当目标公司未能实现对赌协议规定的业绩目标时,目标公司实际控制人将以私募股权投资机构投资款加固定回报的价格回购其持有的全部或部分股份。如:若2016年之前小美公司仍没有实现上市的,则投资方有权要求小美公司以五千万元的投资款加10%的利息,回购投资方持有的全部小美公司的股权。

实践中,对赌协议通常包含了上述多种形式。根据公司法、IPO管理办法等多项法律规定,证监会将上市时间对赌、股权对赌协议、业绩对赌协议、董事会一票否决权安排、企业清算优先受偿协议等PE对赌协议列为IPO审核的绝对禁区。

一方面,股权对赌、现金对赌协议,会对企业的股权结构和经营的稳定性带来不利影响,增加控股股东损害小股东利益的风险。另一方面,对赌协议中私募投资机构和企业股东权利义务关系不对等,特别是股息分配优先权、剩余财产分配优先权、超比例表决权等条款更是霸王条款,违反了公平原则,也违反了我国公司法同股同权的立法精神。另外,对赌协议的对赌目标促使企业为追求短期目标而非常规经营,因此无限增大了企业的风险,一定程度上会损害社会公共利益。对赌协议的固定价格回购股权条款有变相借贷的嫌疑。因此拟上市公司必须在申报材料提交前终止对赌协议,并如实披露解除过程。或者干脆完全隐瞒对赌协议信息。关于对赌协议如何披露,感兴趣的可以看看最佳学习样本:金刚玻璃。

“虽然天堂硅谷、保腾创投等股权投资机构在入股过程中曾与金刚实业存在相关对赌条款和一票否决权条款,但相关各方已经分别于2009 年9 月15 日和2010 年4 月8 日签署协议终止了相关对赌条款和一票否决权条款,因对赌条款和一票否决权条款导致本公司股权发生变更的风险已经消除”。

菜鸟妹想,IPO上市前一定不能有对赌协议,那新三板挂牌呢?菜鸟妹在网上搜索相关信息,查到截至5月20日,在2015年挂牌新三板的843家企业中,根据公司发布的公开转让说明书及补充法律意见书,公司大股东与新增投资者曾经签署过赌协议(包括之后解除对赌)的企业共有37家,所涉及的行业包括信息技术、工业、材料、日常消费等7个行业,涉及的投资者包括九鼎投资、上海屹合、鼎峰投资等机构投资者以及少量的个人投资者。

可见,目前新三板这块对对赌协议的监管要比IPO宽松很多。也许是因为新三板公司大多是小创业型公司,引进机构投资者时难免签署各种对赌协议,与其藏着掖着,不如把它放在阳光下,让投资者自己判断风险。新三板的投资者是符合500万条件的合格投资者,对风险的把控应该比A股强得多。

但为了减少挂牌障碍,避免不必要的麻烦,不少企业在提交申报材料时还是签订了补充协议,终止原对赌协议。也有企业仍然保留原对赌协议,大股东和公司出具承诺不对公司控制权和经营造成影响,但仅限于投资机构跟大股东签的对赌,直接跟公司签的,铁定是不行的。

菜鸟妹认真阅读了海龙核科公开说明书(832026.OC)中有关对赌协议的信息披露,摘录如下,希望大家看后,能对对赌协议有更直观的认识。

“海捷津杉就向海龙有限增资事项与海龙有限、戴金华签署了相关增资扩股协议及其补充协议。该协议就海捷津杉向海龙有限增资的条件、增资金额及增资的办理、增资后海龙有限的公司治理、业绩要求、项目要求等及相关责任承担、违约责任等事项进行了约定。

根据海捷津杉与戴金华的约定,如公司2014年度、2015年度未达实际控制人戴金华承诺的相应年度净利润(2014年度不低于1,200万元、2015年度不低于2,000万元,净利润幅差15%范围内视为实现承诺),由戴金华对海捷津杉进行现金补偿,最高补偿金额不超过初始投资金额年化10%计算的累计数,如达到初始投资额则执行回购条款,实际控制人应在发生现金补偿情形后20个工作日内完成现金补偿;如公司在2018年12月31日前未在中小板或创业板上市,则海捷津杉有权要求戴金华回购其持有公司的全部或部分股权,公司向中国证监会递交中小板或创业板上市申请之日,该等回购条款自动失效;如公司未能在2015年12月31日前完成硼铝格架所有认证或未能在2016年12月31日前至少中标一个硼铝格项目或未能在2014年12月31日前与核动力研究院签署关于硼铝格架的正式合作协议,则海捷津杉有权要求戴金华回购其持有公司的全部或部分股权;在海捷津杉提出回购要求的3个月内,戴金华应确保履行回购义务,回购价格按以下两种方式中的价高者计算:①海捷津杉已支付的增资款加上按年化收益率10%计算的收益,但应扣除海捷津杉累计从公司获得的现金分红及业绩差额补偿;②回购时点经审计后的净资产中海捷津杉按所占股权比例拥有的份额。

根据公司实际控制人戴金华的说明,前述包含对赌条款的增资扩股补充协议目前履行良好,尚未发生约定的回购或现金补偿情形。戴金华亦出具书面承诺,承诺不会通过影响公司控制权的方式履行前述增资扩股补充协议。

主办券商认为,公司引入机构投资者与公司不存在对赌协议,但公司实际控制人戴金华与公司股东镇江高科、海捷津杉之间存在对赌约定。对赌条款为公司实际控制人戴金华与公司股东镇江高科、海捷津杉创投之间的约定,对公司实际控制人及镇江高科、海捷津杉创投具有法律拘束力,未损害公司及其他股东的利益;公司实际控制人亦书面承诺,不会通过影响公司控制权的方式履行相关增资扩股协议及其补充协议。公司实际控制人与公司股东镇江高科、海捷津杉的对赌约定不会对本次挂牌构成实质性障碍。

律师认为,对赌条款为公司实际控制人戴金华与公司股东镇江高科、海捷津杉创投之间的约定,对公司实际控制人及镇江高科、海捷津杉创投具有法律拘束力,未损害公司及其他股东的利益;公司实际控制人亦书面承诺,不会通过影响公司控制权的方式履行相关增资扩股协议及其补充协议。综上,本所律师认为,公司实际控制人与公司股东镇江高科、海捷津杉创投的对赌约定不会对本次挂牌构成实质性障碍。”

今天的学习就到这里。

发表评论

电子邮件地址不会被公开。 必填项已用*标注

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.